2025年9月9日，国际金价盘中触及3698美元/盎司，离3700仅一步之遥。

　　

这个数字5年前几乎不可想象，当时金价长期在1800–2000美元区间震荡，像一根被压紧的弹簧。

　　

白银也不遑多让，同期涨幅接近翻倍，国内期货主力合约一度逼近9965元/千克，距离2012年高点只剩一层窗户纸。

　　

更值得关注的是，在贵金属的带动下，锑、钴、镨、钕、铋等小金属价格持续走强。

　　

而A股上，紫金矿业、洛阳钼业、北方稀土、中国宏桥等一批资源类公司股价大幅跑赢大盘。

　　

尤其港股市场的中国宏桥（生成铝的），自2024年初至今复权涨幅达4.7倍，比多数AI概念股走得更坚决。

　　

这一切背后，是有什么逻辑在支撑？

　　

我认为有。而且这个逻辑，可能才刚刚开始。

　　一、黄金不是商品，是利率的影子

很多人把黄金看作“避险资产”，但这太模糊了。

　　

真正决定黄金长期走势的，是实际利率，也就是名义利率减去通胀预期。

　　

逻辑很简单，当实际利率下降，持有无息资产的代价变小，黄金就贵了。

　　

相比铜、铝等工业金属而言

　　

从这个角度看，2024年以来的金价上涨，并非突如其来。

　　

另外就是上周美国非农数据不及预期。根据某国际利率观测工具，市场对9月降息的定价迅速升至99.4%。

　　

资金反应极快：美债收益率掉头向下，黄金跳涨，TIPS隐含的实际利率回落。

　　

这一幕似曾相识：2007年、2019年、2020年，每一次降息周期启动前，黄金都提前半年以上见底上涨。

　　

　　

所以，这一轮黄金的强势，本质上是对流动性环境变化的提前定价。

　　

它或许不是一个独立事件，而是信号灯。

　　二、谁在买黄金

另一个常被误解的观点是：“消费需求或散户情绪推高了金价。”

　　

其实不然。

　　

过去几年里，真正支撑金价底部的，是全球央行持续性的购金行为。

　　

　　

IMF数据显示，近年来全球官方部门对黄金的净购买量维持在较高水平。

　　

多个国家的央行连续多月增持黄金储备，这一趋势已持续数年。

　　

　　

这种行为背后，反映的是机构投资者对资产组合韧性的重视。

　　

黄金作为一种非信用背书、无主权风险的资产，其独特价值在于，它不依赖于任何单一经济体的财政或货币政策稳定性。

　　

在宏观不确定性上升的阶段，这类资产的配置意义自然凸显。

　　

更重要的是，相对来说黄金的工业用途有限，需求弹性低，因此其价格波动更多由金融属性驱动。

　　

这意味着，一旦大级别资金开始系统性配置，市场供需格局就会发生结构性偏移。

　　三、黄金的领先性：它常常是周期的起点，而非终点

一个被忽视的历史规律是：黄金往往是大宗商品周期的先行指标。

　　

复盘一下，看数据

　　

1、1999年黄金见底，2001年后全球商品开启长期牛市；

　　

2、2003年黄金突破长期盘整，领先CRB指数约8个月；

　　

3、2018–2019年黄金率先反弹，2020年迎来商品全面上涨。

　　

　　

原因很简单，黄金对利率最敏感，而每一轮经济周期的起点，通常是货币政策率先转向宽松。

　　

其他工业品（如铜、油、钢铁）则还需等待实体经济复苏、库存周期触底、企业资本开支回升，反应更滞后。

　　

当前情形高度相似：

　　

黄金已突破多年区间+工业金属价格仍处低位+全球PPI尚未转正+企业盈利处于修复初期。

　　

这说明什么？说明周期可能才刚刚开始。

　　

黄金不是涨得太多，而是其他资产还没跟上。

　　

还有一点值得思考：GSCI商品总回报指数与标普500的比值目前为0.63，远低于历史中位数3.93。

　　

这意味着A股上市公司，相对于股票，商品整体仍处于极端低估状态。

　　

如果未来一年全球经济实现温和复苏，商品的补涨空间也会很大，而黄金，往往是第一个打开这个空间的钥匙。

　　写在最后

现在市场热衷于讨论AI、算力、机器人、自动驾驶。这些领域代表着未来的技术方向，没错。

　　

但当实际利率开始下行，当全球资产配置逻辑悄然转变，这些变化不会立刻在数据里，也不会写在企业财报上。它们最先反映的地方，就是黄金的价格。

　　

　　

特别声明：以上内容绝不构成任何投资建议、引导或承诺，仅供学术研讨。

　　

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